Christine Lagarde, Präsidentin der EZB. (Quelle: BCE)
Vor der FED, deren Entscheidung über die Zinssätze am Mittwoch, dem 18. Dezember, erwartet wird, senkte die EZB ihren Leitzins um 25 Basispunkte auf 3 %. Für Christian de Boissieu zeigt die Europäische Zentralbank angesichts der verschlechterten wirtschaftlichen Lage übermäßige Vorsicht.
Die EZB hat gerade ihre Leitzinsen erneut gesenkt, zum dritten Mal seit letztem Juni. So stieg der Zinssatz für Einlagenfazilitäten, der wichtigste Bezugspunkt der Zentralbank – der den Zinssatz darstellt, der für die Überschussreserven der Banken in der Zone verwendet wird – im Berichtszeitraum von 4 % auf 3 %.
Nur wenige Analysten kritisieren, dass die EZB zu viel unternehme. Die Verlangsamung der Inflation und des Wachstums rechtfertigt diese Lockerung der Zinssätze, nachdem diese angesichts der sich beschleunigenden Inflation im Zeitraum 2021–2023 plötzlich angestiegen waren. In den letzten Monaten hat die EZB Buchstaben und Geist des ihr durch die Verträge übertragenen Mandats respektiert: zur allgemeinen Wirtschaftspolitik beizutragen, sobald die primären Ziele der Geldpolitik erreicht und sichergestellt sind, nämlich Währungsstabilität und Finanzstabilität.
Die Debatte ist anders. Tut die EZB mit einem Schritt von 0,25 (25 Basispunkte) letzte Woche genug? Sie kann den Gradualismus ihrer Politik und damit ihre Vorsicht mit mehreren Argumenten rechtfertigen, die die Umsetzung einer Art Vorsorgeprinzip seitens der Zentralbank widerspiegeln. Erstens ist der Kampf gegen die Inflation noch nicht gewonnen. Angesichts der hohen geopolitischen Spannungen sind wir weiterhin einem neuen Energieschock ausgeliefert. Darüber hinaus verzeichneten bestimmte unter Druck stehende Sektoren und Berufe erhebliche Steigerungen der Nominal- und Reallöhne, und die Inflation im Dienstleistungssektor widersetzt sich der Verlangsamung.
Zweitens: Auch wenn die EZB kein Ziel für den Euro-Wechselkurs festlegt, beobachtet sie dessen Entwicklung. Der Dollar hat in den letzten Wochen mit der Wahl von Donald Trump an Boden gewonnen. Ohne zu vergessen, dass der Leitzins der Fed (der Federal Funds Rate) höher ist als der Einlagensatz in der Eurozone und dies auch bleiben wird, selbst wenn die Fed diese Woche beschließt, ihn erneut zu senken. Die EZB ist zweifellos geneigt, keinen allzu starken Rückgang des Euro gegenüber dem Dollar herbeizuführen, der den Kampf gegen die Inflation erschweren würde.
Die Vorsicht der EZB lässt sich auch mit dem Fortbestehen übermäßiger Staatsdefizite erklären, natürlich nicht nur in Frankreich. Auch wenn die schlechte Wirtschaftslage einen ausreichend expansiven „Policy-Mix“ (Währung, Haushalt) erfordert, gibt es Schwellenwerte, die nicht überschritten werden dürfen.
Während der Pressekonferenz am vergangenen Donnerstag erwähnte die Präsidentin der EZB, Christine Lagarde, die Diskussion im EZB-Rat über einen Anstieg um 50 Basispunkte (der Einlagesatz würde dann auf 2,75 % zurückkehren). Eine Debatte, die letztlich zu einer einstimmigen Entscheidung zugunsten von 25 Basispunkten führte.
Übermäßige Vorsicht
Trotz der vorangegangenen Argumente erscheint die Vorsicht der EZB übertrieben, während die Wirtschaft der Eurozone ins Stocken gerät. Angesichts der Fristen für geldpolitische Maßnahmen, die in der Regel mehr als ein Jahr betragen, bis eine Lockerung der Zinssätze ihre volle Wirkung entfaltet, ist es jetzt und nicht erst in sechs Monaten, dass die EZB nun beruhigt darüber ist, dass ihr Ziel von 2 % Da die jährliche Inflationsrate alle Chancen hat, erreicht zu werden, muss sie ihren Beitrag zur Belebung der Aktivität (Konsum und Investitionen) und der Beschäftigung leisten. Ein Anstieg um 50 Basispunkte letzte Woche wäre also besser gewesen.
EZB-Beamte haben angedeutet, dass es im Jahr 2025 weitere Leitzinssenkungen geben wird, ohne den Zeitplan oder das Ausmaß festzulegen. Kluge Vorsichtsmaßnahme: Die Zentralbank muss pragmatisch sein, sie muss in der Lage sein, auf die neuesten Informationen über Inflation, Aktivität und Beschäftigung, die Gesundheit der Banken usw. zu reagieren. Wie schnell soll im nächsten Jahr zum „neutralen“ Zinssatz zurückgekehrt werden? ? Diese Rate ist nicht beobachtbar. Sie stellt den Balance- und Wendepunkt zwischen einer expansiven Geldpolitik und einer restriktiven Geldpolitik dar. Aus theoretischen Überlegungen und Modellen errechnet, ergeben sich zwangsläufig Näherungsschätzungen. Die EZB schätze sie in einer breiten Spanne zwischen 1,7 % und 2,5 % ein. Die Fed spricht für die USA von einem Zinssatz von rund 3 %.
Für die Eurozone hat ein neutraler Zinssatz von etwa 2 % eine doppelte Bedeutung: 1/ Er deutet darauf hin, dass der EZB noch etwa 100 Basispunkte zur Verfügung stehen, um ihn im Jahr 2025 in zwei oder drei Schritten zu erreichen. Wenn jedoch die wirtschaftliche Lage in der Eurozone ins Stocken gerät und die Inflation unter Kontrolle bleibt, hindert nichts die EZB daran, den Zinssatz für Einlagenfazilitäten für einige Zeit unter dem neutralen Zinssatz festzulegen. 2/ Bei einer Inflation von nahezu 2 % pro Jahr entspricht ein neutraler Zinssatz von 2 % einem kurzfristigen Realzins (ohne Inflation) von nahezu 0 %. Eine Beobachtung, die heutzutage häufige Verwirrungen vermeidet: Dieser neutrale Zinssatz unterscheidet sich stark vom „natürlichen“ Zinssatz (zum Beispiel bei dem schwedischen Ökonomen Knut Wicksell zu Beginn des 20. Jahrhunderts), der den Ausgleich zwischen Ersparnissen gewährleistet und Investitionen. Seien wir vorsichtig vor zu schnellen Vergleichen und Assimilationen!
Christian de Boissieu
Vizepräsident des Circle of Economists
Emeritierter Professor an der Universität Paris I Panthéon-Sorbonne
