Chronik der Bankzinsen von Eric Sturdza.
Kann man von einer „Makropandemie“ sprechen?
Noch vor fünf Jahren beunruhigte uns eine Coronavirus-Epidemie in China und wir fragten uns damals, ob wir es mit einem Szenario vom Typ SARS-COV 2002-2004 zu tun haben würden, also mit einer regionalen Epidemie, die auf China und seine Nachbarn beschränkt war oder ein globales Pandemieszenario. Heute kommen wir nicht umhin, eine Analogie zur wirtschaftlichen Situation herzustellen, da China in eine sehr heftige Rezession stürzt und sich die Frage stellt: Haben wir es mit einer „COVID-Wirtschaft“ zu tun? Mit anderen Worten: Wird die tiefe Depression in China in China anhalten oder werden wir eine Ausbreitung dieses Phänomens in Europa und insbesondere in den Vereinigten Staaten erleben?
Seit einigen Wochen ist der Begriff „Japanisierung“ der chinesischen Wirtschaft im Umlauf, doch heute ist das Risiko viel höher. Erstens könnte sich der Einbruch der chinesischen Wirtschaft als viel größer erweisen als der, den die Japaner damals erlebten. Angesichts der spezifischen Merkmale der japanischen Wirtschaft stand das Risiko einer globalen Ausbreitung damals in keinem Verhältnis zu dem, was China heute in den Westen exportieren könnte. Daher finden wir die Analogie zu COVID durchaus relevant.
Die Inflation steigt in … Deutschland! Eine unauflösbare Situation. Viel Glück für die EZB.
Dieses Risiko einer „Makropandemie“ sollte nicht auf die leichte Schulter genommen werden, da es sich um ein Szenario handelt, das im Widerspruch zu unserem aktuellen zentralen Szenario steht, das auf einem recht soliden amerikanischen Wirtschaftswachstum in einem Kontext steigenden Wirtschaftswachstums basiert. Inflation. Es genügt zu sagen, dass diese Markteinschätzung nicht mit einer Begeisterung für Duration und amerikanische Langfristzinsen vereinbar ist. Sollte sich dieses „chinesische Wirtschafts-COVID“ auf die Vereinigten Staaten ausbreiten, wäre die Entwicklung der 10-jährigen US-Staatsanleihen ähnlich wie die, die kürzlich von den 10-jährigen chinesischen Staatsanleihen eingeschlagen wurde, die in knapp dreieinhalb Jahren von 2,2 % auf 1,6 % stiegen Monate. Und es ist wahrscheinlich noch nicht vorbei! Der 17. Januar wird daher ein Schlüsseldatum sein, da an diesem Tag das chinesische Wachstum für das vierte Quartal 2024 sowie andere makroökonomische Statistiken von großer Bedeutung veröffentlicht werden. Wir werden sehen, ob die ersten ultralockeren Maßnahmen der PBoC bereits Wirkung zeigen.
Unser Brainstorming im Januar
In den 80er und 90er Jahren waren wir Fans des Brainstormings mit dem Flipchart. Ausgestattet mit Filzstiften schrieben wir Themen auf Papier, die nicht unbedingt miteinander in Zusammenhang standen, und strichen dann die Themen durch, die wir für wenig oder gar nicht interessant hielten (wobei wir sie aus Erfahrung aus dem Augenwinkel betrachteten). Sie hatten jede Chance, wie ein Bumerang zu uns zurückzukehren, um die zu priorisierenden Themen zu umkreisen. Dann mussten wir herausfinden, welche Verbindungen zwischen diesen verschiedenen Themen bestehen würden, um ein kohärentes Szenario zu erstellen. Heute laden wir Sie ein, die Liste der Themen durchzugehen, die sich aus unserem Brainstorming ergeben haben, auch wenn wir Flipchart und Stifte schon lange im Keller lagern!
- Der hybride Primärmarkt in Euro ist zu Jahresbeginn sehr dynamisch (Enel, La Poste usw.)
- Der Dollar-Hybridmarkt kommt endlich in Schwung. Haben wir bereits herausgefunden, wer die Anlageklasse des Jahres 2025 sein wird?
- Die Spannungen bei den amerikanischen Zinssätzen lassen sich teilweise durch das Debakel der britischen Langfristzinsen erklären
- Christopher Waller: Aber welcher Käfer hat ihn gebissen? Das äußerst restriktivste Mitglied der Fed plädiert nun für Zinssenkungen, weil die Inflation angeblich unter Kontrolle sein wird. Nur eine gültige Erklärung: Er möchte sich bei Präsident Trump einschmeicheln, falls ein Nachfolger für Jerome Powell gefunden werden muss
- Die Dekorrelation zwischen Aktien und US-Langfristzinsen wird noch für viele Diskussionen sorgen. Im Jahr 2024 funktionierte es mit +24,6 % für Aktien und -0,7 % für die 10-jährige Anleihe. Diese Dekorrelation droht wie im Jahr 2022 zu verschwinden, sobald wieder die Inflation das größte Problem darstellt
- Die Inflation steigt in … Deutschland! Eine unauflösbare Situation. Viel Glück für die EZB.
Die Liste erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit, aber wir hören hier für heute auf. Der Arbeitsaufwand, das Puzzle mit all diesen verschiedenen Teilen zusammenzusetzen, ist bereits beträchtlich.
Unsere Anleihenstrategie
Unser zentrales Szenario sieht daher immer noch eine 10-jährige US-Anleihe nahe 5 % vor (also etwa eine 30-jährige bei 5,25 % und eine 20-jährige bei 5,40 %), und solange wir dieses Niveau nicht erreichen, meiden wir die Long-Anleihe Dauer. Im aktuellen Umfeld scheint jedoch die 5-Jahres-Anleihe die beste Option zu sein und verdient eine Einstufung über 4,5 %. Deshalb haben wir am Freitagnachmittag nach sehr guten Beschäftigungszahlen (+256.000 und einer Quote von 4,1 %) den Wert von 4,57 % um etwas 5 Jahre zurückgelegt. Wir schauen uns TIPS an, aber der Anstieg der Breakevens ist nicht zu ihren Gunsten. Der von uns favorisierte 15-monatige TIPS (April 2026) verzeichnete einen Rückgang des Realzinses von 2 % Ende 2024 auf weniger als 1,8 % gestern (d. h. eine Zinssenkung von mehr als 20 Basispunkten). Gleichzeitig stieg die Rendite des nominal verzinsten Gegenstücks von 4,2 % auf 4,35 % (+15 Basispunkte).
Dieses zentrale Szenario birgt zwei Risiken, die es zu überwachen gilt: erstens das bereits erwähnte chinesische „Wirtschafts-COVID“. Was im Moment als schwarzer Schwan betrachtet werden kann, könnte den 10-Jährigen aus den USA zu einem heftigen Sturz veranlassen. Das zweite Risiko, das heute wahrscheinlicher ist, ist ein Remake im Jahr 2022 auf dem amerikanischen Markt. In diesem Fall würde sich die Zinsstrukturkurve wieder umkehren und wir sollten nicht zögern, eine lange Duration hinzuzufügen, da das Ziel von 5 % für die 10-jährige Anleihe unerreichbar wäre. Arbeite weiter!
